澜起科技上市后估值年夜涨引爆矛盾 投资人求全谴责中融信任过早清理有猫腻 -

近几年,除了信托爆雷频发外，也有权益型信托产品平安清算后因标的快速IPO而引发矛盾的，如今年围绕蚂蚁金服股权，投资人、春华资本、平安信托之间的博弈就引发市场围观。近期《红周刊》记者又获悉，投向澜起科技股权并锚定其上市的中融信托·荣硕6号在澜起科技股IPO前突然结束，随着澜起科技在A股的成功上市并股价大涨，投资人对中融信托当初过早退出决定表达不满。

投资人提供的材料显示，荣硕6号持有的澜起科技股权后被马云所创办的明星PE云锋基金接盘，一年半后澜起科技即IPO，当初持有至今的收益超7倍。因退出时的突然，投资人质疑这次操作的背后存在一定猫腻。

澜起科技上市前夕清算信托计划

引爆中融信托和投资人之间矛盾

近几年，信托爆雷司空见惯，如安信信托、四川信托、中江信托等整体爆雷，大量投资人和信托公司、融资方因投资本金无法及时收回或亏损问题而争执不休。但离奇的是，近期竟然出现在信托产品投资盈利的情况下，信托委托人依旧有不满情绪的情况，如不久前围绕蚂蚁金服股权投资一事，委托人、平安信托、春华资本三方博弈就引起了轩然大波。对于此事，《红周刊》在《蚂蚁金服股权被贱卖,投资华夏基金亏损？投资人起诉春华资本》文章曾有过相应报道，目前双方的诉讼仍在进行中。

其实，类似蚂蚁金服股权纠纷，《红周刊》记者近期获悉，在澜起科技股权投资一事也存在类似情况，这一次事件的主角是中融信托。

2014年底，中融信托发行了“中融-荣硕6号集合资金信托计划”。《红周刊》记者获得的资料显示：荣硕6号实际募集资金2.72亿元。中融信托将资金投资于鑫璟宸澜(上海)投资中心(有限合伙)，鑫璟宸澜(有限合伙)又通过境外设立的子公司鑫璟宸澜国际有限公司认购CEC Capital Fund,L.P的基金份额，最终间接持有澜起科技集团有限公司4.35%的股权。

《红周刊》记者获得的《清算报告》显示，荣硕6号在2018年3月底全部变现，实际实现收益1.95亿元，中融信托作为受托人获得的管理报酬为1133万元，最终向委托人分配1.71亿元，实际年化收益接近20%。这一结果已经看似不错，但信托投资人依然提出质疑。

原因还得从澜起科技退市说起。公开信息显示，澜起科技成立于2004年，主业为芯片和集成电路的研发销售。2013年，澜起科技在纳斯达克IPO，但不到半年内即被做空，知名做空机构Gravity Resreach在2014年初发布报告指出，澜起科技一家经销商为关联公司且未作披露。其后，澜起科技收到了纳斯达克方面的退市警告，并在2014年11月完成私有化，被国资背景的上海浦东科技投资有限公司和中国电子投资控股公司共同收购。此次收购的完全摊薄股权估值为6.93亿美元。也就在澜起科技退市后不久，中融信托闪电入股。

引起投资人不满的是，在荣硕6号获利退出的同时，与中融信托关系很深的恒天财富却在发行同一股权标的的资管产品。陈先生提供的材料显示，恒天曾成立了珠海恒岩隆都创业投资基金(有限合伙)，该基金由恒天旗下的基金销售平台恒天明泽基金销售公司来销售。推介材料显示，该基金拟募资1.47亿元，资金将投资于恒天融泽资产管理公司管理的珠海恒岩逸智创业投资基金（有限合伙）。这笔资金具体投向哪个项目？推介材料显示储备项目之一为成立于2004年5月的“业界领先的集成电路设计公司”，实际上就是澜起科技。

恒天财富显然很看好该Pre-IPO项目，其起投资金为300万元，高于一般私募基金门槛，且项目“上市计划明确：预计2019年二季度报会”。事实上正如其预测，澜起科技于2019年6月中旬获上交所上市委员会审核通过。

另据天眼查APP，恒岩逸智(有限合伙)出资入股了杭州秋祺投资合伙企业(有限合伙)，该基金持有嘉兴宏越投资合伙企业(有限合伙)15%的股权。而据澜起科技招股书，嘉兴宏越(有限合伙)在其IPO前夕的2018年4月底入股。招股书还披露，澜起科技在2018年11月时估值为120亿元。澜起科技的发行价为24.8元，目前股价为81元，总市值920亿元。截至今年中报，嘉兴宏越(有限合伙)为其第七大股东，对应市值约36亿元。两年略多的时间，澜起科技最新估值已为当初的8倍，而这一结果恰恰引发当初奔着IPO而来中途被下车的投资者极度不满的重要原因之一。

中融和恒天渊源颇深。公开信息显示，恒天财富前身就是中融信托第一财富中心。天眼查APP也佐证，恒天财富的监事会主席长期由毛发青担任(已于今年9月底辞任)，毛发青同时也是中融信托的监事。在一桩看似不错的生意上，两家关联公司却做出了截然不同的决策，这显然进一步加深了信托投资人的疑惑。

投资人质疑中融过早清算理由不充分

投资人提供的2016年一季报显示，彼时澜起科技预计在2016年底在国内IPO，而到了2017年一季报，中融信托又表示预计2017年拆除红筹和实施股改，预计2018年具备上市条件、锁定期一年，2019年从二级市场退出；2017年11月的《临时公告》显示，信托计划原本存续期3年，截至此时，信托计划尚未变现，因此计划存续期自动延长。但其后很快决定把信托计划清算。

中融信托为何决定清算该项目？陈先生提供了一份2018年1月时受托人、代销方关于荣硕6号的交流会议录音。在这段录音中，有疑似代销方员工解释称：当初看好澜起科技，是因为有战略新兴板的预期、IPO无须排队，但“股灾”后战略新兴板实际上已搁置；国资备案问题。拆除红筹架构的过程中，国资股东的备案问题已拖延许久，或许还可能继续拖延；主业问题：澜起科技原先的主业为机顶盒，但受行业天花板、非法机顶盒兴起的冲击，加之研发成本比较高，导致2016~2017年业绩不佳，需要较长时间才能消化。公司正在转型芯片业务，但预估到2019年才能量产，不确定性较大，上市进程也会拖延；而且如果上市，按照2017年的减持新规、需锁定3年，再考虑到预估的IPO节奏，如此时不退出，则可能到6年后才能减持。

基于上述原因，管理人综合考虑决定尽早清算荣硕6号信托计划。然而陈先生却直言，参考恒天财富在同一时间点上却参股澜起科技，因此上述解释的说服力很牵强。从澜起科技招股书来看，其2016~2018年的营收分别为8.5亿元、12.3亿元、17.6亿元，同期归属于母公司所有者的净利润分别是1亿元、3.5亿元、7.4亿元，不仅没有亏损，而且增速惊人；至于业绩不佳的机顶盒业务，在2017年10月底就被剥离，其后对澜起科技再无影响。

录音还透露，信托计划2014年底入股澜起科技时，估值约为7亿美元，退出时的估值为18亿美元，增值近160%。对此，有参会者对投资人收益较低一事提出了质疑，而会议的主讲人则解释称，由于期间有英特尔和三星的增资入股，以及公司管理层的期权行权，稀释了荣硕6号的持股比例；而且，荣硕6号是以有限合伙人(LP)的身份参投中国电子基金，基金管理人也需提取较多的超额收益。因此，尽管估值增加了1.6倍，但投资人3年间的收益率仅为60%。

那么，底层基金的管理人提取了多少管理费？陈先生提供的荣硕6号2017年四季报显示，鑫璟宸澜国际有限公司的转让价为7833万美元，但比清算报告中的4.5亿元信托总资产金额多了超5000万元人民币，这就是中融信托以美元支付给基金管理人CEC Capital Management,Ltd的管理费用。另外，中融信托还收取了1100多万元的报酬。就此事，《红周刊》记者联系了中融信托方面，截至发稿未获回复。

云锋基金接盘，赚得盆满钵满

录音显示，中融信托曾与工银国际、深圳市前海汇桥投资管理有限公司、云锋基金有过沟通，最终按照澜起科技18亿美元的估值，将所持股权转让给了云锋基金。目前澜起科技总市值近千亿元。云锋基金由阿里创始人马云和聚众传媒创始人虞锋共同发起，近年来在互联网、人工智能等领域进行了广泛布局。在2019年云锋基金全球投资者大会上，官宣成立9年以来的平均年回报率达30%。

中融信托是国内信托业第一梯队的企业，连续多年获评A类信托公司。中融信托直销能力很强，其直销品牌——中融财富经过5年多发展，到2019年底时已有3万多个人客户、近2000家机构客户。其权益类信托业务一直很出色，但也有不少产品出现退出问题，且多集中于港股和A股定增。《红周刊》此前曾报道过中融信托·助金80号、融珲6号分别投向*ST济堂、红星美凯龙(01528.HK)一事，其最终严重亏损、延期清算，引发与投资人的矛盾。

IPO发审政策埋下隐患

交易链条、关联交易是诉讼关键点

上述纷争绝非孤例。此前8月底的爆款文章“胡祖六你的良心不会痛吗”就揭开了春华资本、平安信托在蚂蚁金服股权转让一事中的类似猫腻。

据《红周刊》记者向投资人何先生、胡先生了解到，平安信托在2011年成立了“平安财富·秋实集合资金信托计划”，并指定胡祖六团队的春华资本为管理人。信托资金通过平安创新资本投资有限公司入股春华(天津)股权投资合伙企业(有限合伙)，最终投向蚂蚁科技集团有限公司(更名前为蚂蚁金服)、华夏基金等3个优质项目。信托计划在2018年清算，投资人本金 收益仅105万元。这引起了投资人的不满，后者向深圳福田区法院起诉了春华资本、平安信托。

《红周刊》记者留意到，上述两起信托计划的清算均发生于2018年。彼时“独角兽”在国内的上市前景已经明朗，可为何上述两只信托计划均选择草草清算呢？究其背后原因，或与监管部门2017年开始清理拟IPO公司“三类股东”现象(契约型私募基金、资产管理计划、信托计划)有关。在2018年1月的证监会新闻发布会上，发言人明确表态：三类股东可能存在层层嵌套、高杠杆、股东身份不透明、无法穿透等问题，证监会在IPO发审中对其重点关注。为配合发审政策调整，不少企业也在IPO前主动清理了“三类股东”，而这或在一定程度上埋下了如今信托公司和委托人争端的导火索。

争端如何解决？上述两宗纠纷的投资人均选择了起诉信托公司，且都进入了诉讼。北京天驰君泰律师事务所合伙人原森泰律师向记者表示，一般而言，在资管计划纠纷案件的审理中，法院会重点关注几方面的内容：一，交易链条，“不少资管计划和最终标的之间的链条很复杂，往往有多层嵌套，既涉及到LP/GP的权责定义，有的还通过境外实体来投资境内公司，架构更复杂”。这样一来，出资人和底层资产的实际管理人的责任如何确定，就比较棘手；二，关联交易，此举存在利益输送的可能。“关联交易可以存在，但需要有完整的审议、风控和决策流程，并且价格要合理”，以及向投资人作出充分披露。但这一点的取证很繁困难；三，是否客观存在IPO前清理股东的压力。在2018年之前，证监部门确实在IPO发审中对信托类型股东的关注度很高，因为涉及投资人太多、穿透难度较大，“目前证监部门已放开了这个口子，只要在监管部门备案就好”，但仍有券商和拟IPO公司可能会在上市前清理信托类股东。“如果最底层资产的处置中存在关联交易，这方面是否需征得出资人的同意，需要看资管合同中的具体约定”。

（文中提及个股仅为举例分析，不做买卖建议。）

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